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【独家】房产基金抄底楼市,增值开发算盘各不相同

2014-07-10 08:03 | 作者: 王芳洁 来源:《中国企业家》 房地产

这是风声鹤唳的房地产市场上的另类选择:房地产基金们正一边累积筹码,一边等下注的机会,有的人甚至在等着下大注。他们是疯子还是抓住未来的人?

房地产

 

 

 

 

文_本刊记者 王芳洁 编辑_王琦

天突然黑了。一道闪电划过高和资本执行合伙人苏鑫的办公室窗外,暴雨顷刻如注。

“人们在为楼市的下跌感到恐惧,这种气氛从三线城市蔓延到二线城市,现在到了一线城市。”说这话时,苏鑫看了一眼窗外。是的,风雨已至。5月份,来自一二三线城市的住宅成交量数据,同比无一不是下跌。“中国的房地产市场就是泰坦尼克,马上就要撞向前面的冰山!”潘石屹的“冰山论”加剧了恐惧情绪。

在撞冰山之前,船上的很多人都在想弃船这件事。同样是5月,一二线城市的土地市场价量齐跌,这意味着房地产市场的新增投资正在减少。那些打算弃船的人,相信他们的决定是对的。毕竟和易宪容、牛刀等人不同,作为持仓量巨大的开发商,潘石屹唱空楼市对自己好处不多。看!就连著名的“死多头”任志强也开始松口:“在整个经济形势不好的情况下,楼市的下行是一定的。”

“在恐惧的时候,人容易患上选择性失聪,只听那些不好的言论。”苏鑫这样认为。的确,任志强的后半句话就被很多媒体过滤了:“楼市紧接着会迎来反弹。”

任志强是不是又一次掌握了真理,还需要时间的检验。若真如其所言,那么从下跌到反弹,起伏之间就是套利空间。私募基金对于这种套利空间的嗅觉,不啻于野兽之于血腥味。所以他们选择留在了船上,甚至开始默默累积筹码,想趁着下跌周期开始好好“抄一把底”。

苏鑫已经开始在为高和资本20亿元的新基金到处找钱了。其他的房地产基金,也都做好了雨中前行的准备。

采访结束时,暴雨已经停了。从苏鑫的办公室出来时,碧空如洗。由于暴雨令很多人推迟了出行,晚高峰的三环路竟一马平川。这样的环境,大概正是房地产基金们期待的。

房地产1

厉兵秣马

6月20日,中城联盟投资管理有限公司(下称“中城投资”)总裁路林在朋友圈里分享了几张照片,内容是中城投资在上海、南京两地进行路演的情况。这是一笔总额高达20亿元人民币的房地产基金,为中城投资成立以来之最。

时间回到2个月前,4月23日,同样是上海,真如地区星光域项目会所,聚集了长三角地区一批最有钱的人,他们是星浩资本的LP。由复星集团、易居中国以及赵汉忠等管理团队共同发起的地产基金公司星浩资本,拥有一个LP梦之队,人数超过170名,包括马云、史玉柱、王健林张近东郭广昌等一众赫赫有名的商界大佬。

当日,57岁的星浩资本总裁赵汉忠周旋于诸富豪间,满面春风。他手头上同样也有一个大计划,在今年年底前募集完成星浩地产基金Ⅲ期,总额更高达49亿元,远超过星浩投资基金的Ⅰ期和Ⅱ期。

人民币房地产基金正在厉兵秣马,如果提前半年,理解这种现象会容易很多。过去多年,虽然房地产市场有一定波动,总体趋势是上涨的,在这种上升曲线中,资本在任何一个时点进去,只要随波逐流,就能依靠惯性获利。但及至今年年初,惯性打破了,攀得太高的房地产市场看起来有点失重。来自上海易居研究院的数据,就5月份的商品住宅成交量而言,一线城市同比减少30.9%,重点监测的15个二线城市同比减少2%,重点监测的11个三线城市同比减少19.8%。

开发商开始撤了,同样是5月,一线城市土地成交建筑面积为388.6万平方米,创下近两年来新低,环比下降35.6%,同比下降41.6%。

商业地产的情况更糟。根据世邦魏理仕数据,从全国写字楼市场来看,未来三年的新增供应量已经超过目前市场现有存量。若所有项目均按时交付,预计2014~2016年间中国14个主要城市的写字楼供应量将激增4080万平方米,接近2012年存量的2倍。而天津、沈阳和重庆等二线城市的写字楼存量规模将翻两番,远远超过需求。

另外,由于购物中心过度建设,很多购物中心开业后门可罗雀。娃哈哈首个商业地产项目“杭州娃欧商场”日前传出亏损严重,娃哈哈方面已拖欠商场租金达半年,有意解除合同离场。而当初娃哈哈是以低于市场价70%的租金签订了16年的合同。

但路林的观点是:“房地产市场,尤其是开发行业不好的时候,正是投资行业的机会。”这也很容易理解,市场不好意味着成本低。

对于仅有16年历史的中国房地产业来说,房地产基金是更年幼的一代,高和资本、星浩资本均起家于2010年,中城投资也是在这一年之后才真正形成了较大的基金规模。但并不能说,他们逆流而上的思路很幼稚,因为那些老牌的境外房地产基金也在对中国市场虎视眈眈。

近期,世邦魏理仕全球投资者公司(CBRE Global Investors)在境外募集了4.7亿美元,打算投资中国房地产市场,这是这家公司静默5年后的突然发力。“未来半年至一年内,中国的房地产市场将继续回调进程,因此目前是不错的切入时机。”世邦魏理仕全球投资者公司大中国区总经理理查德·范·登·伯接受采访时表示。

同样,管理着60亿美元资产的全球房地产投资公司Forum Partners也认为中国的楼市仍然存在机遇。今年3月,Forum Partners公司表示中国房地产市场将在两年内复苏,会向更多的中国开发商进行投资。

而在大家强烈关注李嘉诚家族抛售中国物业的同时,都忽略了交易对手都是同一个“接盘侠”——基汇资本,这家基金以57.8亿元的价格买下了李泽楷持有的北京盈科中心,均价不过3万多元/平米,这在北京最繁华的三里屯区域,是一个不可思议的低价。从基汇资本的角度而言,这难道不是一个满地“狗头金”的时代吗?

现在,房地产基金们正一边累积筹码,一边在等下注的机会,有的人甚至在等着下大注。例如苏鑫,他觉得国有企业改革会让一些房地产类资产包流入市场,他准备效法黑石寻找这样的机会。而路林则在等一些企业陷入困境,这样的事情发生已是大概率事件。“到时候基金可以对一些企业进行并购整合,就像当初国美和永乐的合并那样。”路林说。

算盘不同

拐点才刚刚到来,但大家隐隐感觉到这次与以往有所不同。

“2008年那一轮是V型反转,下跌周期非常短,背后的原因是人们对于全球金融危机的恐慌,但市场很快被4万亿政策推动起来。”苏鑫试图具象最近的三个房地产周期,他将2011年开始的新周期形容为小U型,那次的下跌是由于限购限贷等调控政策造成,下跌周期相对较长,大概有9个月,但随着影子银行的钱流入房地产市场,楼市再度复苏。

苏鑫认为,这次周期将会是一个大U型,底部会更长,因为此次下跌受到了心理和宏观层面的双重影响,第一是大家恐惧的情绪非常严重,第二是银根收得非常紧。但苏鑫并不认为楼市会出现L型断崖式下跌,毕竟中国人口基数大,城镇化率还有很大的提升空间,市场的需求还非常旺盛。

在大U型周期的基础判断之上,苏鑫认为不同层级的市场开始分化,一线市场由于不断有人口涌入,下跌的周期会非常短,而二线城市则稍长一些,但那些已经人口净流出的三四线城市将难以消化巨大的库存。

“就购买一线城市核心区域的商用物业而言,未来半年和一年会是窗口期。”苏鑫判断,于是高和资本的投资范围限定在一线和一点五线城市,并着重看这些城市核心区域的价格比较便宜的商业物业。虽然这些楼相对比较老旧,但通过再次精装修,价值有很大的提升空间。

2013年末,高和资本以7.9亿元价格买进了上海静安区的中华企业大厦,彼时该写字楼的平均租金才4元/平米/天,但通过高和资本的“资产精装修”,租金提升到了7.5元/平米/天。尽管后期装修改造花了高和资本一个多亿,但苏鑫判断这个项目会给对应基金带来高于市场平均收益的回报(增值型基金目前的年化收益率大概在15%-20%)。

在采访中,记者观察到一个很有意思的现象,不同类型的房地产基金,其操盘手捕捉市场信息的角度是不同的。高和资本是增值性基金,低买高卖,所以苏鑫更多在谈反弹。

但中城投资不同,它主要做的是房地产融资,有股权有债权,收益和市场的好坏不具备正相关性,有时候甚至恰恰相反。路林着重讲了下跌,他认为今年的情况会远比过去的几次下行周期更糟糕,因为今年是库兹尼茨周期与小周期叠加之年。就超过百年房地产历史的国家经验而言,房地产的库兹尼茨周期一般是15-20年,而中国房地产历史恰好是16年。另外,就经验来看,中国楼市存在3年一个小周期规律,而现在距离上一次周期低谷2011年恰好是3年。两种周期的叠加产生共振效应,因此这次下跌的深度、烈度和宽度都要明显加大。

“谁也不知道底部会在哪里,谁也不能保证这个周期也是3年,历史不会蹚进同一条河流。”路林说。所以,他很反对专为单一项目融资设立的基金,认为风险太大,“那不是抄底,是押宝。”

中城投资更倾向于项目组合型的基金,将高低风险、长短周期、股权债权等不同项目组合在一起,路林认为这样可以起到对冲风险的作用,尤其在市场开始下行时这种组合尤为必要。

针对不同的市场趋势,组合也有很多种玩法。中城投资在下跌时的核心策略是稳健——长短结合(项目的融资周期)、动态平衡。“最初我们可能短周期项目会建仓多一年,伴随着下跌,逐渐建仓长周期项目,跌到一定程度后,就要开始增加长周期仓位,减少短周期仓位。”这是路林的操盘思路。

另外,由于项目融资分股权和债权两种,路林表示在下跌过程中,要以债权为主,但到达底部时则会转向做股权融资。操作逻辑在于,下跌是风险累积的过程,这时要选择风险和收益都相对较低的债权项目;真到了底部,风险反而会缩小,这时可选择股权项目,获得更高收益。

“底部不会是尖底,会是L型或W型的底部,所以你很难判断是否到底,这是需要去试盘的,很可能最初债权进去,再转化为可转债,最终转化为股权。”路林表示。

而做全产业链的赵汉忠既不讲下跌也不提反弹,他更致力于寻找现有状态下的安全区域,这更靠近开发商的思路。星浩资本的目标范围是一线和二线城市,经济总量都在1000亿元以上。尽管人们都在关注杭州等省会城市的下跌,但赵汉忠说,那是因为大家没有往三四线城市看,“情况更糟!”

中原地产研究总监张大伟也向记者表达了类似观点,他认为降价不能完全代表供求关系失衡,反而是杭州这样需求很旺盛的城市,才是价格敏感型的市场,开发商一降价就会有人来买房子,但三四线城市已经形成了供过于求的死结,即使降价也很难解开。

为了降低拿地成本,星浩资本不愿意去公开市场与人短兵相接。“我们会和当地政府谈一个城市综合体项目,然后再搭一些住宅用地。”赵汉忠表示。目前该公司的住宅和商业物业的配比是5:5。

2008年的4万亿刺激政策,令市场上的钱多了起来。大量的钱不仅通过常规信贷进入房地产市场,更借道于影子银行。虽然影子银行并无明确的定义,但信托和私募基金都被认为是个中典型。

“不能说影子银行是本次调整的根本原因,但不可否认它起到了推波助澜的作用。”北京贝塔咨询中心合伙人杜丽虹表示。杜同时认为,尽管下跌周期的开始给房地产基金带来了一些机遇,但同时也加剧了它们的风险。

以中城投资为例,该公司2012年5月,累计投资总额才不过百亿,但现在这个数字就达到了300亿,且手头还有160亿元的资产管理余额。换而言之,中城投资的资金大部分是在这两年的市场高位进入,很多被投企业项目还在运作之中,能否抵御下跌需要时间证明。

“再过三年,累积投资总额达到600个亿是大概率事件。”路林不会因为风险放慢脚步,其他房地产基金亦然。

另外,在采访中,多家地产基金负责人表示,受周期影响,今年募集资金的难度加大。

“中国每年新增房地产投资在十万亿左右,没有哪个行业有这么大的资金吞吐量,但房地产基金的总规模也不过几百亿。”路林觉得房地产基金的规模空间还大着呢,总会有人进来玩。

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